Fokus: Střízlivější pohled na zlepšení národního důchodu, příběh PZI však vstupuje do nové fáze

Český národní důchod, tedy HDP upravený o saldo prvotních důchodů se zahraničím, se v posledních letech zlepšil. Výše HND má přitom význam i pro finanční vztahy Česka s Evropskou unií, stejně jako pro interpretaci životního cyklu přímých zahraničních investic. Data ČNB přitom nenaznačují výrazný útlum reinvestiční aktivity zahraničních investorů v Česku, a to ani při mírnějším odlivu dividend.

Za posunem stojí kombinace převážně těchto tří faktorů: životní cyklus zahraničních investic v podobě reinvestovaných zisků, mírnější odliv dividend a role statistiky superdividend, ale i vyšší příjmy z českých investic v zahraničí, včetně devizových rezerv ČNB. 

1) Životní cyklus zahraničních investic a dopad na reinvestované zisky

Jedním z nich je vývoj reinvestovaných zisků zahraničních vlastníků českých podniků. Ty jsou v metodice národních účtů součástí důchodů zahraničních vlastníků, přestože nejde o aktuální peněžní tok do zahraničí – vytvořený zisk zůstává ve firmě a zvyšuje její vlastní kapitál.

Data ČSÚ naznačují, že v minulosti reinvestované zisky snižovaly český národní důchod vůči HDP více než dnes. Takový vývoj však není nutně jednoznačně pozitivní. Může totiž souviset s přirozeným životním cyklem zahraničních investic, ale také s menší ochotou investorů dále rozšiřovat výrobní kapacity či technologicky zkvalitňovat své aktivity v Česku.

Navíc data ČNB přitom nabízejí poněkud odlišný pohled. Neukazují pokles reinvestovaných zisků zahraničních investorů v Česku – v roce 2025 dosáhly 2,8 % HDP. Jejich dopad na národní důchod ale částečně kompenzuje rostoucí reinvestiční aktivita českých investorů v zahraničí ve výši 1,3 % HDP. Jinými slovy, roste také objem zisků, které českým vlastníkům vznikají v zahraničních ekonomikách.

2) Mírnější odliv dividend

K menší záporné mezeře národního důchodu vůči HDP přispívá také mírnější negativní saldo dividend. Roli zde hraje mimo jiné normalizace ziskovosti po covidovém a energetickém cenovém šoku z let 2022–2023.

Podle dat z ČNB se odliv dividend v roce 2025 zmírnil na 4,4 % HDP z průměrných 4,7 % v letech 2021-2025 a 5,2 % v letech 2006-2015 či 5,6 % v letech 2011-2020. Data ČSÚ sice nabízejí příznivější verzi v podobně mírnějšího odlivu dividend, ale to může být zkresleno odlišným způsobem zachycení tzv. superdividend, které se nezachycují v dividendách a také zmenšují reinvestované zisky, protože snižuje vlastní jmění společnosti.  To je důvod proč je dobré vzít v potaz dat ČNB. 

Debatu o odlivu dividend z Česka však nelze vést odděleně od silné exportní výkonnosti a přebytku zahraničního obchodu, k nimž zahraniční investice významně přispěly – ať už přímo prostřednictvím exportně orientované výroby, nebo nepřímo skrze přenos technologií, know-how a další spillover efekty, které zejména v období transformace na přelomu milénia významně přispěly k růstu produktivity a modernizaci české ekonomiky. Rovněž dochází k postupnému navyšování role českého kapitálu v zahraničí, včetně přílivu dividend do ČR, a tedy k zmírňování čistého odlivu dividend z české ekonomiky (viz kvartet grafů níže).

3) Vyšší příjmy z českých investic v zahraničí, včetně devizových rezerv ČNB

Třetím faktorem je silnější investiční aktivita českých subjektů v zahraničí. Dividendové příjmy z přímých zahraničních investic se v roce 2025 podle dat ČNB téměř zdvojnásobily na 0,7 % HDP oproti 0,3  % v období 2006–2015.

Do tohoto vývoje vstupují také vyšší výnosy z devizových rezerv ČNB. Příliv zisků z portfoliových investic, včetně výnosů z devizových rezerv, dosáhl 0,7 % HDP oproti 0,4 % v období 2006–2015.

A jak se tedy měnil národní důchod v čase? 

V roce 2025 byl podle dat ČSÚ hrubý národní důchod zhruba o 2,6 % nižší než HDP (tedy 97,4 % jeho úrovně, viz obrázky níže), zatímco v letech 2006–2015 byl rozdíl téměř 7 % HDP. Záporná mezera se tak zmenšila o 4,2 procentního bodu.

Pokud pro analytické účely oddělíme reinvestované zisky zahraničních vlastníků českých podniků, pak byl v roce 2025 národní důchod proti HDP nižší o 2,1 %, zatímco v letech 2006–2015 přibližně o 4,6 %. Zlepšení mezery tak činí zhruba 2,5 procentního bodu místo 4,2 bodu.

I to je příznivý vývoj, pouze méně výrazný, než naznačuje základní srovnání.

Ještě střídmější obrázek nabízí data z platební bilance České národní banky. Ta ukazují národní důchod v roce 2025 stále zhruba 4,6 % pod úrovní HDP (tedy 95,4 % jeho úrovně). Proti průměru let 2006–2015 se tak mezera zmenšila pouze o necelý jeden procentní bod.

Pokud i zde oddělíme reinvestované zisky, ukazují údaje ČNB pro rok 2025 mezeru národního důchodu vůči HDP ve výši 3,1 %. Je tedy přibližně o jeden procentní bod větší než podle dat ČSÚ, zároveň však asi o jeden procentní bod menší než v období 2006–2015.

Hrubý národní důchod vykazuje v posledních letech menší mezeru vůči HDP ... 

... i když hodně záleží na tom, jak se na národní důchod koukáte, respektive jaká data použijete

Proč jsou reinvestované zisky důležité

Reinvestované zisky ovlivňují interpretaci národního důchodu dvěma způsoby – metodicky a prostřednictvím životního cyklu zahraničních investic.

a) Metodická role

Pokud používáme rozdíl mezi hrubým národním důchodem a HDP jako jedno z měřítek vývoje domácí ekonomiky, je důležité rozlišovat mezi důchodem připadajícím zahraničnímu vlastníkovi a skutečným peněžním tokem do zahraničí.

Reinvestované zisky nejsou v daném okamžiku vyplaceny. Zůstávají ve firmě, zvyšují její vlastní kapitál a mohou podporovat další investice či financování její činnosti. Neznamená to, že by z pohledu národního důchodu zahraničnímu vlastníkovi nepřipadaly, ale jejich ekonomická interpretace je jiná než u skutečně vyplacených dividend.

Význam tohoto mechanismu je patrný například v bankovním sektoru. Nerozdělený zisk zde posiluje kapitál bank, a tím i jejich schopnost podporovat úvěrovou aktivitu. Z tohoto pohledu je vhodné při hodnocení rozdílu mezi HDP a národním důchodem sledovat nejen samotnou výši zahraničních důchodů, ale také jejich strukturu.

Případná pozdější výplata dividend pak představuje jinou fázi rozdělení vytvořeného zisku. Při interpretaci časových řad je proto důležité pracovat konzistentně s metodikou jednotlivých statistických ukazatelů a nevnímat reinvestované zisky a pozdější dividendové platby jako dva nezávislé ekonomické náklady téže investice.

b) Role životního cyklu investic

Druhý aspekt souvisí s přirozeným životním cyklem zahraniční investice. V prvních letech bývá větší část vytvořeného zisku často reinvestována do rozšiřování výrobních kapacit, modernizace nebo zvyšování technologické úrovně.

V pozdější fázi může větší část zisku přecházet do dividend a podíl reinvestic klesat. Vývoj reinvestovaných zisků proto závisí nejen na okamžité ziskovosti firem, ale také na jejich investičních příležitostech a na ochotě vlastníků dále rozšiřovat podnikání v Česku.

Samotný pokles reinvestovaných zisků tedy nelze automaticky interpretovat jako zlepšení české ekonomické pozice. Stejně tak ale bez dalších informací nelze tvrdit, že jde o známku slábnoucí důvěry zahraničních investorů.

Celkově proto český národní důchod vůči HDP v posledních letech vykazuje zlepšení, jeho rozsah je však méně jednoznačný, než naznačuje základní pohled na agregovaná data. Podle použité metodiky a datového zdroje vychází zlepšení proti období 2006–2015 přibližně na 1 až 2,5 procentního bodu. Přesnější obrázek tak poskytuje až rozklad jednotlivých složek zahraničních důchodů a srovnání více statistických pohledů.

Odliv dividend z Česka zpomalil, reinvestované zisky zůstávají vysoké

Reinvestované zisky rostou; rok 2026 ovlivnila výrazná zbrojařská akciová emise v zahraničí

Český kapitál míří více do zahraničí, Česko ale zůstává čistým příjemcem kapitálu. Přiliv dividend zatím jen na 15 % jejich odlivu.

Odliv dividend nelze oddělit od přínosu PZI, které zejména na přelomu milénia významně podpořily produktivitu, modernizaci, konkurenceschopnost a exportní výkonnost české ekonomiky

Rozklad klíčových faktorů za zlepšeným poměrem národního důchodu vůči HDP ...

... i když je nutné zvážit rozdílnou metodiku mezi statistickým úřadem a centrální bankou