Zářijové rozhodnutí ČNB o úrokové sazbě: jestřábí klid před bouří?
Komentář Jaromíra Šindela, hlavního ekonoma ČBA: Vyšší, než očekávaný, růst mezd bude na zářijovém setkání bankovní rady ČNB hlavním, ale ne jediným důvodem pro ponechání úrokové sazby na 3,5 % a zesílení jestřábího tónu v komunikaci. Ta sice může indikovat další pohyb úrokové sazby vzhůru, ale spíše v nespecifikovaném vzdálenějším horizontu. Silnější koruna či zpřísnění měnové politiky skrze delší konec výnosové křivky asi ČNB k holubičímu smýšlení nenavedou.
Bankovní rada tak opět nebude následovat srpnovou predikci ČNB, která vykreslovala jedno snížení úrokové sazby ČNB na 3,25 % do poloviny příštího roku. A to především kvůli silnějšímu růstu mezd, nekorigovanému růstem produktivity. Pokud by tato odchylka pokračovala i ve třetím čtvrtletí, mohla by posunout výhled na úrokovou sazbu přibližně o půl procentního bodu výše.
Navíc toto se toto překvapení odehrálo na pozadí pozitivní revize HDP. Do okamžiku revize byla predikce HDP ze strany ČNB vnímána trhy jako příliš jestřábí, a tedy skýtající možnost pozdější holubičí rétoriky. Ovšem měsíční data za červen a červenec by měla brzdit přílišný optimismus.
Ačkoliv spotřebitelská inflace v srpnu překvapila predikci ČNB mírně pozitivně, tak v konstelaci s vyšším růstem jednotkových mzdových nákladů a samotné predikce ČNB pro jádrovou inflaci (diskuse viz níže) to nelze vnímat jako dostatečný dezinflační faktor.
Koruna posílila výrazněji, ale prozatím je v průměru vůči euru silnější o 1 %, než s čím počítala ČNB. Pokud by ČNB dospěla k silnému přesvědčení, že EURCZK okolo 24,3 by mohla vydržet i do letošního závěrečného čtvrtletí, pak by podstřelení predikce ČNB dosáhlo přibližně 3 %. To - nebýt silnějšího růstu mezd - by na bankovní radu mohlo mít holubičí vliv. Ale i tak by bankovní rada tento vzkaz možná potichu ignorovala s ohledem na blížící se říjnové volby, které mohou změnit fiskální trajektorii.
Ačkoliv úroková sazba ČNB zůstává vyšší v porovnání s predikcí ČNB, tak ji také doprovází mírně vyšší eurové sazby, než sama předpokládala. Prozatím to není reflektováno v koruně (viz druhý graf), která si tedy drží silnější úroveň vůči euru. Měnová politika ECB (o něco jestřábější) a amerického Fedu (o něco holubičí) tak mají spíše neutrální dopad na ČNB.
Zároveň nadále - v porovnání s první polovinou roku - platí teze zpřísnění měnové politiky skrze delší konec výnosové křivky. To ovšem prozatím má spíše stabilizující dopad než přímo tlumící efekt na ekonomickou činnost, například z pohledu produkce nových hypoték (viz srpnový Hypomonitor).
Detail k predikci ČNB, která sice volá po snížení úrokové sazby, ale stále počítá s jádrovou inflací okolo 2,2 % na měnověpolitickém horizontu, a to při současném anualizovaném momentu 2,4 %: Lze namítnout, že se jedná o téměř nicotné přestřelení inflačního cíle, zvláště pokud ČNB cíluje celkovou inflaci. Ovšem jádrová inflace rostla v posledním roce o 2,5 % a přispěla tak k obdobnému růstu celkové spotřebitelské inflace. Opět lze namítnout, že se jedná o zanedbatelné přestřelení inflačního cíle. Ovšem ne v kontextu dlouhodobého přestřelování středu inflačního cíle od roku 2019.
Prognóza ČNB vs. skutečnost
Hospodářský vývoj ve srovnání se srpnovou prognózou ČNB:
-
První sloupec: mírně příznivější vývoj inflace vs. mírně silnější spotřeba.
-
Druhý sloupec: vyšší růst mezd doprovázený silnějším růstem jednotkových mzdových nákladů (ULC).
-
Třetí sloupec: mírně vyšší krátkodobé sazby a silnější koruna.
