Lednová inflace zpomalila, poptávkové tlaky ale nikoli
Komentář Jaromíra Šindela, hlavního ekonoma ČBA: Lednové výrazné zpomalení spotřebitelských cen na 1,6 % meziročně nepřekvapilo konsensus a odráží především nižší ceny energií, ale i potravin a pohonných hmot. Naopak odhaduji setrvání jádrové inflace na přinejmenším 2,8% růstu z konce minulého roku. Ačkoliv jádrové tržby v maloobchodě v prosinci korigovaly poklesem o 0,6 % meziměsíčně, anualizované momentum však zůstává, společně s plány domácností, stále silné, a nenaznačuje polevení poptávkových tlaků. Stabilita úrokových sazeb se tak, i s ohledem na fiskální plány, jeví jako adekvátní postoj centrální banky, přinejmenším pro nejbližší měsíce. To je v rozporu se zaceněním na úrokovém trhu, ale to by dle mého názoru vyžadovalo výrazně nižší pnutí jádrové inflace.
Lednová inflace dle bleskového odhadu nepřekvapila konsensus propadem meziročního růstu k 1,6 % meziročně z 2,1 % zaznamenaných v listopadu a prosinci. Lednové zpomalení především odráží nižší ceny energií, zvláště díky převedení poplatku za obnovitelné zdroje do státního rozpočtu, který byl doprovázen i poklesem silových cen. K tomu se přidal přibližně 3 % meziměsíční pokles cen pohonných hmot (můj předpoklad). Na druhou stranu ceny potravin, alkoholu a tabáku poklesly méně, než jsem očekával, což pravděpodobně rovněž platí o patrně silnějším růstu neenergetických regulovaných cen.
A patrně obdobný vývoj se týká i jádrové inflace, která pravděpodobně zůstala přinejmenším na 2,8 % meziročním růstu, možná se ovšem i zvýšila k 2,9 %. To by bylo lehce nad mou predikcí a předchozí predikcí ČNB pro první čtvrtletí (její nová predikce se plně odhalí zítra 6. února). Pokud je tomu tak, implikovalo by to mírné zrychlení anualizovaného momenta jádrové inflace v posledních třech měsících k 2,9 % z 2,8 % v prosinci. Což není směr, který by potřebovala centrální banka s ohledem na tezi udržitelného návratu k inflačnímu cíli skrze jádrovou inflaci. Než ČSÚ vydá detaily lednové inflace 13. února, to z mého úhlu pohledu vypadá na zpomalení letošního růstu inflace k 1,8–1,9 % z 2,5 % v roce 2025, ale s opětovným zrychlením k 2,4–2,5 % v roce 2027.
Můj pohled na ceny služeb, a zvláště těch náročných na práci, je podle mého názoru důvodem spíše ke stabilitě úrokových sazeb centrální banky, zvláště s ohledem na strukturální změnu výdajové stránky nově navrženého státního rozpočtu. Ta pro mě představuje výraznější změnu, než samotná změna výše jeho deficitu k -310 mld. Kč. Ačkoliv růst HDP ve čtvrtém čtvrtletí nebyl doprovázen růstem zaměstnanosti, tak je dle mého názoru (viz diskuse zde) příliš brzo věřit v nový desinflační trend skrze oživení produktivity práce, zvláště s ohledem na pravděpodobně stále slabou investiční aktivitu (i když oživení nově sjednaných úvěrů snad věští lepší časy).
Prosincové tržby v maloobchodě zůstaly v podstatě beze změny na meziměsíční bázi. Jejich meziroční růst ovšem zpomalil na 2,2 % z téměř 4 % v listopadu. Avšak silnější mzdový růst a stále solidní plány domácností ohledně větších nákupů (což se nezměnilo ani v lednu – viz zde) by neměly vést k dalšímu zhoršení jádrových tržeb v maloobchodě, které meziměsíčně poklesly o 0,6 %, ovšem po 1% listopadovém skoku. Tříměsíční momentum naznačuje jejich růst okolo 3-4 % meziročně.
Trhy v extrémech? Zatímco na podzim se zdály trhy příliš naladěné na zvyšování úrokových sazeb ČNB, tak koncem minulého roku přepnuly do holubičího tónu, který s únorem zesílil. Před vydáním inflačních čísel zacenily FRA trhy minimálně jedno snížení úrokové sazby ČNB o 25 bp na 3,25 %, a to na květnovém zasedání. IRS křivka rovněž výrazně propadla (viz graf níže), ovšem její hodnoty shledávám konzistentní s opětovným návratem úrokové sazby centrální banky na 3,5 % na téměř dvouletém horizontu a dalším zvýšením na tříletém horizontu na 3,75 % a později na pětiletém výhledu na 4 %. Pokud by se měl úrokový trh plně promítnout do koruny, pak bychom patrně viděli asi o 1 % slabší korunu, což by ji navrátilo na slabší trajektorii původně očekávanou centrální bankou.
